本站原创2012年2月1日,证监会公布了一批IPO申报企业基本信息表,归真堂排在第28位,处于“落实反馈意见”阶段.此信息一经公布便引致舆论的轩然大波.通过经济法与法学的角度的分析,提出“归真堂上市”应当交由市场决定,但无论“归真堂上市”的成功与否,都应当积极寻求企业转型；立法层面则应当尽快完善相关动物保护领域的立法,给证监会批准企业上市提供法律依据；民众与媒体应当尊重文化的多元性、以更理性的态度审视类似事件,或可利用金融手段发展动物保护事业.
活熊取胆公司上市金融法律问题
一、相关事件的历史回顾
(一)“归真堂上市”事件回顾
早在2011年初,归真堂就曾递交过上市申请,但在一片反对声中,未见回音,时任归真堂董事长邱淑花曾说了一句著名的话——“反对我们就是反对国家”.
2011年,“归真堂上市”第一次引起媒体关注时,公益慈善组织“中国SOS求助”创始人白一鹏就曾筹资 5000万元意图收购归真堂,阻止其上市计划,但结局是铩羽而归.
2012年2月1日,证监会公布了一批IPO申报企业基本信息表,归真堂排在第28位,处于“落实反馈意见”阶段.
2012年2月10日,中药协会发函点名抨击亚洲动物基金会,认为“亚洲动物基金会恶意歪曲炒作,以打压民族中药.”
2012年2月14日,北京爱它动物保护公益基金会联名72名知名人士正式致函证监会,反对福建归真堂药业股份有限公司上市申请.
2012年2月16日,中药协会召开“媒体沟通会”,提出天然不可代替.
2012年2月22日,归真堂开发养殖基地,100多位媒体记者前往参观,但亚洲动物基金会成员被拒绝入内.
截至11月16日,福建证监局昨日披露,在福建辖区辅导备案的拟上市公司共有35家,归真堂药业名列其中.
(二)人工项目回顾
1983年国家要求研制贵重中药材代用品,同年8月,“人工”项目立项；
1989年课题组完成了药理实验、动物测试和临床数据演算等前期工作,并将科研成果申报到当时的卫生部药政管理局,回复却是“补充临床资料”；
1992年课题组提交二期临床试验资料,得到的回复是：“目前引流产量已暂满足药材所需,请开发时综合考虑”；
2005药品审批权转移至新成立的国家药品审批中心,课题组再次提交补充材料,但当时,养殖体系已经形成,从养殖到制药,再到加工、销售,成为了完整的产业链条,更加无法动摇了；
2006年,人工项目获得国家发明专利（专利号ZL03133771.6）；
2008年香港大学中医药学院助理教授冯奕斌研究证实,用黄柏、黄连和黄芩三种中药就能替代的疗效.
二、对“归真堂上市”事件需要理性分析
“归真堂上市”事件之所以会引起社会各界广泛关注,其原因在与人类道德判断标准的多元性、企业上市领域与动物保护领域现有的法律体系不近完善.由于道德层面的价值取向是相对的,在法治化背景下的市场经济时代,“归真堂上市”只能交由法律来规定了.但透过本事件,我们已经可以看见法律的漏洞所在了,所以,“归真堂上市”事件实际上是在类似纠纷还没有大规模爆发之前给我们一个思考、反省、完善的机会,因此,对“归真堂上市”可否的思考显然是不可避免的必然.
故此,笔者认为,我们应当采用一个理性、客观、中肯的态度,采取实证研究、交叉学科研究、比较研究的方法,多维度地透过问题的表象,找到矛盾纠纷背后真正的实质所在,以现有的法律条文进行合理分析,给“归真堂上市”事件提出一个具有建设性的建议,以期给立法起到抛砖引玉的作用,进而对司法与实践提供理论上的指导.接下来,本文将分别从法学与经济学的角度分析“归真堂上市”事件.
三、从法学角度分析“归真堂上市”事件
在法治时代,不妨让我们从法律角度来理性分析一下“归真堂上市”事件.
归真堂能否上市?这是对“归真堂上市”事件的一个客观层面的思考.笔者认为这应当由市场来决定,故在本部分不做过多讨论,将在下文经济学部分进行着重论述.
归真堂应否上市?这是对“归真堂上市”事件的一个法律评价、社会评价,根据现有的相关法律,笔者将从硬法和弹性法律两个层面进行分析：
1、硬法——《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》（以下简称《IPO管理办法》）
NGO组织“它基金”在向证监会信访办递交的吁请信中提出的反对“归真堂上市”的3个理由分别是：其一,归真堂主营的业务不符合国家产业政策；其二,行业经营环境可能发生重大变化,并对归真堂的持续盈利能力构成重大不利影响；第三,归真堂在最近三年内存在违法行为.
对此,让我们根据我国现行的《IPO管理办法》的第12条、第14条第2款和第26条第1款对以上理由进行逐一分析.
（1）第十二条：“发行人应当主要经营一种业务,其生产经营活动符合法律、行政法规和公司章程的规定,符合国家产业政策及环境保护政策.”
“它基金”正是宣称归真堂的生产经营不符合国家的产业政策,因此我们不禁思考“入药”究竟可否作为产业?根据《中华人民共和国野生动物保护法》,黑熊属于二级保护动物,是可以圈养并在国内进行商业的贸易的,并不违反国家政策.而实践中,与归真堂生产经营范围相似的上海凯宝药业股份有限公司（以下简称“上海凯宝”,股票代码300039.SZ）早在2010年1月8日就在创业板上市了,其今年亦有拟投资1.5亿元建设养熊场的计划.由此可见,“它基金”的这条反对理由并不成立.
（2）第十四条第二款：“发行人应当具有持续盈利能力,不存在下列情形：等（二）发行人的行业地位或发行人所处行业的经营环境已经或者将发生重大变化,并对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响；”“它基金”正是针对此条宣称,全民反对浪潮、人工的获批、我国陆续出台的各类动物保护法律法规会使归真堂的经营环境发生重大变化,产业随时可能被彻底取缔,并对归真堂的持续盈利能力构成重大不利影响.但是仅仅基于以上因素我们并不能绝对地判断“归真堂”的持续营利能力将发生重大变化,这一点是很难判断的,证监会更没有这种能力和资源来判断.由此可见,“它基金”的这条反对理由也不成立.
（3）第二十六条第一款：“发行人及其控股股东、实际控制人最近三年内不存在损害投资者合法权益和社会公共利益的重大违法行为.
对归真堂将粉入药的法律定性已经分析如上,下面让我们来分析一下归真堂将粉入保健食品违法一说.根据2009年颁布《食品安全法》规定,食品中不得添加药品,但可以添加按照传统既是食品又是中药材的物质,不过,根据卫生部颁布的既是食品又是中药材的物质目录中,未列入其中.这意味着归真堂生产的茶等多数产品,既不是药品,也不是保健品,更不是食品.
可见,我国现存调整粉的相关法律法规并不完善,根据发生法律冲突时“上位法优先于下位法”的规则,粉不仅可以入药,也是可以入保健品的,故“它基金”的第三条反对理由亦不成立.笔者认为,立法上应当逐步确认粉只能入药、不可入保健品,并对何谓保健品做出立法上的明确规定.
2.弹性法律——《公司法》
根据《公司法》第五条第一款：“公司从事经营活动,必须遵守法律、行政法规、遵守社会公德、商业道德,诚实守信,接受政府和社会公众的监督,承担社会责任.”“归真堂上市”究竟是否遵守了社会公德与商业道德呢?这其实是一个仁者见仁智者见智的问题,也因为法律本身的局限性,并未对何 谓社会公德、何谓商业道德做出明确规定.
综上,虽然在当前国内的法律框架下,“归真堂上市”的确并未触及到硬性指标,但却难免遭至道德层面的鞭挞.
四、从经济学角度分析“归真堂上市”事件
这里笔者将从狭义的经济学和金融学两方面来分析：
(一)以经济学中“理性人”概念的发展为视角审视“归真堂上市”
西方经济学一开始就抽象出一个“理性人”,将整个经济学大厦都建立在该假设之上,即“以理性为中心”构造了经济学体系,是指一个抽象的人所做的理性选择.但是在2002年诺贝尔经济学奖获得者卡尼曼和史密斯教授创立了行为经济学和实验经济学理论,它们激发了人们对理性人假设等经济学基本命题的反思.
随着对“理性人”观点的不断批判,理性人的实际行为发展为只能是在主观理性和组织理性约束下的“有限理性”.用诺贝尔获奖学者西蒙的话说就是“试图理性但只能有限达到”没有完全理性人,只能是有限理性.人们在经济行为中,会受到所掌握信息、知识的内在原因和制度、规范的外在原因限制而不可能追求价值最大化的“完全理性”.具体到“归真堂上市”事件,在当前情况下虽然其上市并不违反相关法律法规,但已然引起了社会舆论的反对,故此,归真堂即使上市成功后也应当积极转型,等到中国科研技术发展到可以生产与“活熊取胆”相当的人工替代品时,逐步停止并利用先进技术取代“活熊取胆”,争取成为一个有社会责任感的企业；同时,“活熊取胆”不可入保健品,只可入药,这一点需要法律法规的完善,只有这样才可以实现企业利益与社会利益相一致的“帕累托最优”（Pareto Optimality）（二）以金融学中的上市公司分析为视角审视“归真堂上市”
评估一项潜在的交易或上市公司时都应重视衡量公司经营体系所有质与量的层面,包括以下方面：宏观基本面分析、行业分析和上市公司分析.
宏观基本面分析在宏观经济影响分析上,从经济增长与证券变化的关系上我们可以看到目前国内生产总值等经济指标持续、稳定、高增长,社会总需求与总供给协调增长时将有利于企业上市.根据证监会公开的2012年2月证券市场的统计数据显示：2012年2月上海证交所的平均市赢率为14.86%,比2011年底的13.40%增长了10.90%,2012年2月广州证交所的平均市赢率为25.33%,比2011年底的23.11%增长了9.61%.由此可见,同期的宏观经济背景是有利于“归真堂上市”的.
行业分析根据资料显示,《中药企业“十二五”规划》有望出台,部分扶持资金已经划拨,由具体实施,分为四大板块.事实上,中药板块在2011年就显示出了独特的发展潜力.2011年前三季度中药板块营业收入同比增速为22.99%,高于医药板块整体21.05%的增速.“预计到2015年,中药产业产值将突破一万亿元.”中国中药协会会长房书亭表示.
由此可见,“归真堂上市”是具有有利的行业背景的,但是在上市之后如何成功转型,才是企业做大做强的根本途径.在这一点上不如效仿中药世家同仁堂.该企业并未因虎骨入药被禁而受挫,而是以新药风湿酒对传统的虎骨酒进行了替代,在保证药效同等的前提下并未在新产品中添加虎骨成分,同仁堂的经验表明,中药企业要想发展,靠攫取濒危资源来扩大规模只能招来越来越多的反对,以致走向穷途末路.不如顺应形势,将更多的精力投入到替代药物的研制方面,在产业升级与自身成长空间方面实现双赢.
3.上市公司分析
随着“活熊取胆”不仅使归真堂成为全国关注的焦点,产业链上的另一家企业、已经在创业板上市的“上海凯宝”也因此进入了人们视野.从2008年至今,中国每年粉产量的一半左右都由“上海凯宝”所采购.2011年,在全国不到30吨的粉产量中,“上海凯宝”采购量为13.4吨.对“上海凯宝”而言,资金的优势让它有机会收编上游的养熊场；而据归真堂副董事长蔡资团说,归真堂一旦上市成功,将来也一定会整合行业资源,特别是收编很多小规模的养熊场.“归真堂上市”其本身存在不利于上市的以下弊端：一是主营业务技术含量不高.创业板主要是支持科技型企业成长,技术含量高低是重要指标.二是主营业务有违生物和环保潮流.根据国家林业部的有关规定,野生动物保护部门不再批准建立活熊取胆养殖场的申请,并承诺严肃查处辖区内可能存在的非法养殖场.由此可见,归真堂难以被认定为高科技企业,肯定不属于成长型企业,是被限制发展的,而且经营上有违规甚至违法之嫌.但由于的确具有药用价值,在没有替代品或其他药源的情况下,不宜贸然取缔,否则可能刺激黑市交易,加大监管难度,甚至带来更大的问题.退一步说,即使归真堂上市成功,也必须转型,否则以其不够优良的企业基本素质将很难完成其上市融资的目的、更不能保护投资者的权益.
五、就“归真堂上市”事件提出的建议
经过上述分析,笔者个人觉得这次“归真堂上市”事件其实是一次契机,对“归真堂”企业本身、证券规则及立法的完善、社会公众意识的觉醒都是有所裨益的,对此,笔者提出如下建议：
(一)“归真堂上市”对归真堂本身的启示
1、此次的舆论热议对归真堂本身而言,未必不是一件好事,因为它给了归真堂一次提前发现问题、分析问题、解决问题的机会.若等到归真堂已经上市,其存在的问题才得以暴露,那才是真正的危机,到了那时不仅投资者的权益得不到保护,归真堂还有可能不得不面对“欺诈上市”的处罚.
2、“归真堂上市”事件还为归真堂今后的发展指明了正确的方向：与其执着上市,不如积极引进替代品来实现转型,如依靠其他企业的出资赞助采取人工替代性粉等措施,活熊取胆肯定要退出,但退出是一个过程,需要时间和技术.归真堂公司可以用“不违法”为自己寻求开脱,但“不违法”并不能让它摆脱困境.
(二)“归真堂上市”对相关立法的启示
1、在经过了新一轮热议后,抵制“归真堂上市”已经从纯粹的道德批判过渡到对商业价值的追问与审视.上文已知中国正在限制黑熊养殖,但为何与相关的企业在证券市场上仍然持续盈利呢?他们的理由无非是自己的行为并未违反法律.因此,“活熊取胆”行业的取缔从根本上讲亟需动物保护法律的日益完善,需要对粉可否入保健品做具体明确的立法规定.
2、在IPO领域,我国应当完善金融方面的立法.根据La Porta、Lopea-de-Silanes、Shleifer和Vishny（以下简称LLSV）在1998年形成的法与金融理论：有效的私人产权保护,有力的投资者权益的法律保护,增强了投资者的信心,增大了他们在金融市场的参与度、增加了金融体系中资金的供给数量；同时,有效的法律制度还提高了公司治理水平,提高了公司绩效有利于企业获得成长所需 340;外部融资,支撑了金融体系的发展,促进了经济的长期增长.我国为了使金融系统稳健发展不妨采取以上法与金融的建议措施.
(三)“归真堂上市”对民众与舆论的启示
1、“归真堂上市”之所以遭到如此大的争议主要是始于一些社会知名人士的联名,之后才有更多的普通民众参与其中.此事件的确能够折射出公民道德水平的提高,但是在法治社会,有些问题却应当由法律而不是由道德来判断,对此,笔者建议公众与舆论今后在对待此类问题时应当以更加理性、客观的态度来评判.
2、此外,从民众反对“归真堂上市”利用股市融资继续“活熊取胆”伤害更多的黑熊这一事件,可以从侧面反映出随着民众文化水平、道德水平的提高,动物保护事业已经得到更多的关注.但现存的动物保护组织资金来源有限,可谓“心有余而力不足”,因此笔者觉得利用股市为濒危物种的保护事业融资也不失为一个好方法.
综上所述,“归真堂上市”事件带给我们的不仅仅是如何批判,更是如何思考、如何运用、如何完善.无论是个人、企业、政府抑或是社会,都应当真正做到“归真”,做到“弃末而反本,背伪而归真”.